参半冲击港交所：流量狂欢背后的隐忧

近日，口腔护理领域的网红品牌“参半”有了新动作，其母公司深圳小阔科技股份有限公司正式向港交所递交了招股书。从最初凭借爆款漱口水杀入市场，到联手明星华晨宇打造新品牌，再到如今站在资本市场的门口，参半的发展速度确实令人瞩目。然而，在这份光鲜的成绩单背后，却藏着“增收不增利”的尴尬现实。2025 年参半营收虽近 25 亿元，却由盈转亏，这样的财务表现能否支撑起资本市场的想象力，值得我们深入探讨。

网红品牌的资本野望与发家史

参半的创始人尹阔来自安徽灵璧，2016 年创办小阔科技，两年后正式推出“参半”品牌，定位非常明确，就是新型日化潮牌。起初，参半试图通过高端牙膏切入市场，但真正让它出圈的却是 2020 年后推出的漱口水系列，曾创下80 天销售额突破 1 亿元的惊人纪录。到了 2022 年，参半又开始重点回归牙膏品类。

长期以来，参半顶着“网红牙膏”的标签，其成长路径高度依赖线上渠道和流量玩法。无论是明星代言还是网红带货，参半在营销上投入了大量精力。就在最近一个月内，paramban 先后走进了与辉同行、东方甄选以及主持人沈涛等多个千万粉丝级别的头部达人直播间。第三方数据显示，近 30 天内，参半在单一短视频平台的销售额介于 7500 万至 1 亿之间，其中达人贡献占比接近 30%，而在更早时期，这一比例甚至更高。

然而，吃到“流量红利”的同时，参半也曾因营销动作变形而跌过跟头。信用中国官网公告显示，参半曾因发布违规广告被处罚款 1.28 万元，而这距离上一次因类似原因被罚仅过去半年。对于此类违规，参半联合创始人曾回应称，初创品牌在推广过程中上传大量素材，出现词汇使用不当是“再正常不过的现象”，但这种态度也折射出其在合规管理上的粗放。

利润被营销吞噬，研发严重不足

翻看小阔科技的招股数据，一个明显的特征是销售费用高企。报告期内，公司营业收入分别为 10.96 亿元、13.69 亿元和 24.99 亿元，看似增长迅猛。但同期的销售及分销开支分别达到了 6.85 亿元、8.35 亿元和 15.34 亿元，占当期营业收入的比重始终维持在 60% 以上。

这意味着什么？以淘宝旗舰店销量最高的产品为例，售价约 35.9 元，其中大概有 22 元左右是支付给了销售及营销环节。2025 年，小阔科技销售支出同比大幅增长 83.71%，三年累计销售支出合计高达 30.54 亿元。这种“花钱买收入”的模式，直接挤压了利润空间。

与之形成鲜明对比的是研发投入的匮乏。报告期内，公司研发开支占当期收入的比例仅约 1%，2025 年更是进一步缩水至 0.76%。在销售费用等成本的重压之下，小阔科技的净利率仅维持在 3% 左右，2025 年更是由盈转亏，净利润亏损约 1825.1 万元。尽管此次 IPO 募资计划中包含研发和产品设计，但从资金投向来看，销售与品牌建设依然是核心，研发投入能否真正“补课”，仍有待观察。

单品依赖症，第二曲线在哪？

除了财务结构失衡，参半的产品结构也存在单一风险。目前，小阔科技的收入高度集中于基础口腔护理板块，主要是日用清洁的牙膏和牙刷产品。2023 年、2024 年和 2025 年，该板块分别贡献了公司86.8%、92.4% 和 92.9% 的收入，且集中度呈现越来越高的趋势。

虽然公司尝试通过联合华晨宇推出新品牌等方式寻找第二增长曲线，但目前尚未成型。过度依赖单一品类和流量投放，使得参半在面对市场波动时缺乏足够的护城河。此次冲击资本市场，参半计划将资金用于销售、品牌建设、研发、数字化及 AI 能力提升等六大方向。

总的来说，参半的招股书揭示了一个典型的流量品牌困境：营收规模虽大，但盈利质量不高，核心竞争力有待验证。在资本市场上，故事固然重要，但扎实的盈利能力和技术壁垒才是long-term价值的基石。参半能否利用上市资金完成从“网红”到“长红”的蜕变，还需要时间来给出答案。

漱口水、口腔喷雾、牙线等专业及美容口腔护理板块业务收入占比不断从13.2%下降至6.8%，市场较小增长速度也十分缓慢。为了发展第二增长曲线，从单一的口腔护理品牌向综合性日化集团发展是必由之路。参半此前从漱口水成功切入牙膏领域，证明了一定的跨品类能力。因此小阔集团于2025年9月正式推出专注头发及身体护理的个护品牌“小箭头”，试图复制在口腔领域的成功路径。招股书披露，截至2026年3月，“小箭头”累计零售额超过4000万元。数据来看，品牌仍处于早期阶段，短期内难以分担主品牌的增长压力。但事实上，由口腔护理向洗护发、沐浴等更广阔的个人护理领域拓展，面临的竞争环境截然不同。该赛道已有宝洁、联合利华、欧莱雅等国际巨头盘踞，近年来珀莱雅、上美等国货护肤品牌也争相跨界推出相应产品，竞争烈度远超口腔护理领域，小箭头能否复刻参半的成功，仍有较大不确定性。除了“小箭头”，参半还通过与明星华晨宇联合创立的方式推出了“重点”品牌，首期产品涵盖花露水、护手霜、唇膏等品类。华晨宇通过持股20%深度参与品牌定位、视觉形象与产品甄选，这意味着双方的绑定更为紧密，华晨宇的个人IP与“重点”品牌形成了强关联。这一打法的短期效果显著，官方旗舰店部分产品已售罄，粉丝购买力集中释放。然而，粉丝经济能否转化为长期复购，是决定“重点”品牌能否存活的关键。IPO前大规模分红：创始人落袋5000万，早期投资人提前收回成本2021年前后，凭借漱口水系列产品首次出圈的小阔科技引得资本蜂拥而至。从招股书来看，其背后的投资机构包括梅花创投、野草创投、创新工场、清流资本、华兴资本、世纪金源、字节跳动、金鼎资本、亚商资本、基石资本等知名投资方。招股书披露，2025年，公司宣派并支付股息1.3亿元，约占当年归母净利润的84%。尹阔直接持有21.89%的股份，员工持股激励平台厦门小阔、深圳小阔合计持有11.42%的股份，尹阔作为普通合伙人实际控制及管理，深圳马力奥持有5.66%的股份，尹阔控制其99%的投票权，尹阔最终实际控制38.98%的股份。以此计算，IPO前分红，尹阔实际落袋5000万元左右。此外，梅花创投旗下基金厦门梅花盛世、湖北梅花晟世合计持有8.83%的股份，以此计算，此次分红梅花创投合计分得股利约1147.9万元。目前梅花创投仍是小阔科技最大的外部股东，梅花创投在2020年前后两次合计投资小阔科技大约2000万元，经过IPO前分红已经收回超过57%的投资成本。2020年9月，梅花创投最后一轮投资后小阔科技的估值大约为3亿元。2021年9月，小阔科技最后一轮投后估值达到大约18.42亿元，梅花创投投资收益率至少在5倍以上。 责任编辑：zx0600