提起“远东第一大药房”，老上海人心里多少都有点情怀。作为老字号代表的第一医药，本以为能凭借品牌底蕴稳坐钓鱼台，没想到 2025 年的财报却给了市场一个不小的 surprise。4 月 8 日披露的数据显示，这家公司正面临着“增收不增利”的尴尬局面，表面的营收增长掩盖不了利润暴跌的现实。
财报背后的“虚胖”与“实瘦”
咱们先来看看这份成绩单。去年一年，第一医药实现了营收 21.3 亿元，同比增长了 11.23%，看起来势头不错。但一到净利润环节，数据就断了崖式下跌：归属于上市公司股东的净利润仅为5775 万元，同比大幅下降了 64.59%。公司方面的解释倒是直白，把锅甩给了高额房屋征收补偿收益的影响。说白了，就是去年这时候有一笔意外之财，今年没了，利润自然难看。
利润核心竟靠“卖家当”
deeper 一点看，第一医药这几年的盈利模式其实有点“偏科”。据健识局了解，公司近几年的利润核心来源，很大程度上依赖于资产处置收益，而不是靠卖药辛辛苦苦赚来的差价。数据不会说谎：
• 2024 年，公司收到了1.69 亿元的资产处置收益，直接助推归母净利达到了 1.63 亿元。
• 到了 2025 年，这部分收益大幅缩水 71%，净利润随之暴跌也就成了必然结果。
• 如果剥离掉这些资产处置的“水分”，第一医药的主营业务增长其实非常缓慢，缺乏内生动力。
门店扩张难破本土竞争困局
虽然利润靠资产处置撑着，但业务层面也不是毫无动作。2025 年，第一医药的药店门店数量达到了216 家，比 2024 年新增了 10 家。这本来是想通过扩张带动医药零售和批发业务，但现实很骨感，门店多了，整体效益却没上去，毛利率反而还在下降。这说明单纯的开店已经无法带来规模效应了。
要知道，中国零售药店行业正在努力走出 2024 年震荡期的阴影，去年第三季度大多数连锁上市药店都已经控制住了收入缩减的态势。都说地方龙头船小好调头，但第一医药显然还差点“火候”。上海零售药店市场的连锁率高达 92.9%，全国领先，竞争早就成了红海。作为典型的区域型零售企业，第一医药营收规模本就不大，近几年受其他连锁药店挤压明显，扣非归母净利润一直在千万元左右徘徊。一年扩张 10 家店，对于打破上海本土的竞争僵局来说，无异于杯水车薪。
第一医药深度解析：扩张背后的盈利困境与转型突围
咱们聊到企业的真实赚钱能力，扣非净利润往往比净利润更能说明问题，因为它剔除了那些偶然的收益，直指主营业务的持续造血能力。从这一点来看，第一医药的主营业务确实感受到了明显的压力。跟那些全国性的龙头大佬相比，第一医药最明显的短板就是规模不够大。为了破局，去年下半年公司启动了门店扩张计划，截至 2025 年末，门店总数达到了 216 家，整体医保覆盖率也从 2024 年的 67.66% 提升到了 79.52%。
规模扩张未必等于业绩腾飞
按理说，医保个账收入可是药店收入的命脉，医保覆盖范围越广，市场额度就应该越稳。但实际情况有点打脸，门店扩增带来的业绩增速其实相当有限。第一医药的零售业务主要由汇丰大药房、第一医药连锁、崇明医药等几大板块构成。门店是多了，可公司零售业务营收同比仅增长了 8.43%。
这里面的结构性问题更值得关注，网传消息显示：
1. 上海第一医药汇丰大药房表现尚可，实现净利润 1114 万元；
2. 但第一医药连锁未并表的营业利润亏损了近 620 万元，这成了公司医药零售利润端最大的出血点。
批发业务毛利过低，拖累整体表现
除了零售，公司的批发业务更是没法看。行业数据显示，2024 年以药品批发为主的上市公司平均毛利率大概在 10.3% 左右，而第一医药的批发毛利率仅为 3.49%，显著低于行业均值，这说明公司在上游议价能力或下游渠道控制力上存在明显劣势。报告期内，由于销售毛利下降，即便汇丰医药盈利了 1499.99 万元，其净利润也已经较去年同期腰斩。
转型布局已启动，但盈利兑现需要时间
这两年医药零售行业风向变了，B2C、O2O 模式兴起，各大药店龙头都在不断向外探索边界，尤其在上海这种一线城市，竞争已经日趋白热化，内卷严重。据中康数据，2025 年 1 到 8 月，O2O 药品市场规模同比增长约 29.6%，增速远超线下零售药店整体增速。第一医药其实很早就提出了创新转型，2025 年在自建线上业务平台、跨境业务等方面加快了探索步伐。
从数据上看，转型确实带来了一些增量：
1. 去年公司 O2O 业务同比增长 35%，自营平台“药到家”销售额同比增长 40%；
2. 跨境销售业务方面，依托全资子公司一医香港，实现销售 2.3 亿元，同比增长 27.8%；
3. 2025 年，第一医药线上板块（不含跨境）销售额 4.1 亿元，同比增长 28.2%。
去年年末，公司还推出了首家年轻态药店“氛子药局”，探索“药店+"新型零售模式。但咱们得清醒地认识到，新业态、新赛道想要实现盈利兑现并非易事，仍需要较长时间的市场培育。
现金流改善明显，行业逆风下的坚守
值得注意的是，去年公司在技术与创新活动的推动下，库存商品周转效率高效提升，经营活动现金流表现出现了明显改善。2025 年，公司经营活动产生的现金流量净额为 8888 万元，同比大幅增长 81.29%。这可是真金白银的回流，说明公司的运营效率在实实在在提高。
第一医药的苦苦支撑，其实是整个行业的真实写照。零售方面，2025 年全国药店零售市场规模约 5172.5 亿元，同比下降 2.1%，其中药品同比下滑 0.3%、非药下滑 11.4%，全国零售市场规模都在持续缩减。在第一医药在这样的局面下还能维持营收的增长，已经是很不容易了。虽然利润端承压，但现金流好转和新业务布局，或许正是为下一个周期蓄力。
