白云山新班子首考：营收止跌，但赚钱能力仍未回血
3 月 21 日，白云山正式交出了新管理层掌舵后的首份全年成绩单。数据显示，公司全年营收达到 776.56 亿元，同比增长 3.55%；归母净利润 29.83 亿元，同比增长 5.21%。这份业绩对当下的白云山而言，算得上是来之不易。 回想 2024 年那场“广药大地震”，原董事长李楚源落马，公司营收曾一度骤降三成。如今看来，营收止跌回升、利润重回增长，这口气总算算是缓过来了。
表面稳住，实则隐忧未消
虽然账面数据好转，但公司真正的赚钱能力并没有完全恢复。曾经引以为傲的王牌产品“金戈”，连续两年收入下滑；国民饮料王老吉也遭遇了“中年危机”，增长似乎见到了天花板。更棘手的是，当前白云山的营收主要靠毛利最薄的医药商业板块吊着，经营相当吃力。 这种结构性的失衡，让公司的盈利质量大打折扣。
成本攀升与人员动荡
走进 2025 年，白云山面临的成本压力进一步凸显。数据显示，当年营业成本同比增长 4.12%，这一增速已经高于营收增速。与此同时，公司员工数量锐减 1000 余人。这部分人员的安置成本，很可能是导致管理费用上涨的原因之一。 此外，毛利空间在 2025 年被进一步压缩，这意味着未来公司盈利的压力仍然很大，想要实现高质量增长并非易事。
四大板块全线失守，仅商业板块独撑
为了应对局面，2025 年白云山对主营业务进行了重新划分。原有的“大南药”被拆分为现代中药和化药科技两大板块，加上天然饮品、医药商业和其他，共计五大业务单元。但是，这样的划分并没有改变大部分板块营收下降的趋势。 具体表现如下：
● 医药商业板块：营收 569.8 亿元，同比增长 6.21%，是唯一增长的动力
● 其他四大板块：收入均呈现出了下滑趋势，核心业务增长乏力
核心业务增长乏力，仅靠低毛利的商业板块单打独斗，白云山的转型之路依然任重道远。
一、中药家底深厚，却难抵市场寒意
说到白云山的核心资产，现代中药板块绝对是它的“压舱石”。这块板块里汇聚了最厚重的家底，包括中一药业、陈李济药厂、奇星药业、敬修堂药业、潘高寿药业、采芝林药业等...13 家中华老字号药企，随便拎出一个都是响当当的招牌。
咱们老百姓耳熟能详的产品，大多出自这里，比如小柴胡颗粒、滋肾育胎丸、清开灵系列，还有消渴丸、华佗再造丸、蜜炼川贝枇杷膏等。这些名字，简直就是国民级别的记忆。
但到了 2025 年，形势发生了逆转，这一业务营收下降幅度最大。白云山的主力品种小柴胡颗粒，去年销售量下滑近 20%。对于销量下滑，白云山的解释是市场需求下降。这话不假，这两年呼吸系统用药需求整体都在下降，白云山自然也不能除外。
二、“金戈”神话破灭，现金牛遭遇滑铁卢
在化药科技板块，白云山最耀眼的产品非“金戈”莫属。2014 年，这款国产“伟哥”横空出世，凭借原研药三分之一的价格，很快成了白云山的“摇钱树”。此后十年，白云山靠着这一个品种赚得盆满钵满。
然而，2024 年神话开始破灭，“金戈”的销量和收入首次出现了双降。2025 年情况没有好转，数据不会撒谎：
销量方面：7987 万片，同比少了近 800 万片。
销售额方面：7.63 亿元，同比下降 26.18%。
三、深度观察：大单品依赖症的成长烦恼
这意味着，曾经的增长引擎正在失去动力。从“金戈”的颓势可以看出，白云山面临着核心产品老化和市场竞争加剧的双重挑战。过去的成功路径依赖，如今成了需要突破的瓶颈。
无论是中药板块的需求萎缩，还是化药板块的大单品销量下滑，都指向了一个核心问题：白云山亟需寻找新的增长曲线。单纯依靠老字号的品牌红利和单一爆款产品的时代，正在慢慢 become 过去式，如何在存量市场中寻找增量，是白云山接下来必须面对的考题。
市场怪象：需求暴涨，为何“金戈”卖不动了？
说起来挺有意思，当下市场上出现了一个看似矛盾的现象：一边是男性 ED 问题越来越普遍，另一边却是白云山的“金戈”销量遭遇瓶颈。
根据 2025 年《中国男性健康白皮书》的数据，中国男性 ED 率已经攀升至 43.4%，相比 2024 年的 38.17% 有了显著上升。按理说，市场需求这么大，药应该很好卖才对，但现实却是“金戈”卖不动了。
这背后的核心原因，简单来说就是：分蛋糕的人太多了。
随着扬子江药业、齐鲁制药、修正药业、科伦药业等一众巨头相继入局，赛道瞬间变得拥挤不堪。截至 2025 年 3 月，国内已有近 50 家企业的西地那非仿制药获批。不仅如此，不少企业还升级了剂型，推出了口崩片，无需用水送服，起效更快，作用能持续 4 到 5 小时。
竞争加剧的直接后果，就是价格战打响。过往 50mg 规格售价约 30 元/片，如今在各大网络售药平台上，已跌至 19 元/片。利润空间被大幅压缩，想要靠单品爆量赚钱，难度可想而知。
营收虚胖：主要靠“搬砖”，毛利率仅为 5.87%
再看白云山自身的财务状况，表面看去年营收有所增长，但拆开来看，结构并不健康。
公司增长主要靠医药商业板块，这部分业务占公司四分之三的收入来源。然而，医药商业本质上就是“搬砖”模式，从药厂进货卖给医院，赚个差价。这部分业务的毛利率却只有 5.87%，属于典型的“只赚吆喝不赚钱”。
真正赚钱的中药、化药、天然饮品这几个板块，如今都出现了动摇。白云山这艘船，曾经的压舱石不稳了，自然很难稳住身位。
转型困境：口号喊得响，资金流向却 questionable
面对困境，高层已经意识到了危机。广药集团总经理陈杰辉在"2025 广药集团科技创新大会”上明确表示：广药已经到了必须转型、必须创新的阶段，除了锐意创新、奋勇向前，别无选择、无路可退。 董事长李小军也提出了“再造一个新广药”的目标。
外界都在等着看这家老牌药企到底要如何行动，也希望广药能真正竖起“南药”的牌子来。2025 年，白云山出资 14.99 亿元参与设立广药二期基金，名义上要投向医药、医疗器械、医疗服务等高技术领域。
但实际上，大部分资金还是落回到了低毛利的医药商业板块：以 7.49 亿元收购南京医药 11.04% 的股份，旗下广州医药又超 5 亿元收购了浙江医工全部股权。
现金流预警：五年最低，回款难题凸显
医药流通的商业模式很简单，但隐患也很明显：医院回款周期长，药厂又要现结，容易造成资金缺口，需要借助各种金融工具。
这一隐患在 2025 年的财报中已经暴露无遗。白云山经营活动产生的现金流量净额为 -2.32 亿元，而去年同期为 34.42 亿元，骤降 106.75%，创下五年来最低水平。
造成这一局面的原因，主要是由于企业货款回收下降，采购支付金额增加导致的。白云山此前也坦言，受部分医疗机构回款延迟等外部环境影响，广州医药应收账款周转效率面临一定压力。
综上所述，白云山要想“再造一个新广药”，不能仅仅停留在资本层面的并购重组，更需要从根本上优化业务结构，摆脱对低毛利商业板块的依赖，真正提升核心产品的竞争力和现金造血能力。否则，在激烈的市场竞争和资金压力下，转型之路将会异常艰难。
研发布局的“表面繁荣”
说到创新药研发，白云山确实不是两手空空。根据年报披露的信息，公司正聚焦于恶性肿瘤、慢病管理、大呼吸、免疫系统以及男科用药这五大核心领域，管线里的在研项目多达 160 多项。乍一看场面不少，但扒开细节却发现，大部分项目还停留在早期阶段，离真正产生效益还有相当长的路要走，含金量仍需时间验证。
狂犬疫苗：重金砸向“红海”
在众多项目中，白云山砸钱最狠的要数狂犬疫苗，研发投入超过了 2 亿元，预计在 2025 年年末获批上市。为了推进产业化，公司还特意对白云山生物增资了 3 亿元。然而，一个残酷的现实是，狂犬疫苗早已是一个“做烂了”的赛道。国内生产企业超过 20 家，市场竞争激烈程度可想而知。白云山想要在这种红海市场里分一杯羹，难度无异于虎口夺食，投资回报率面临巨大挑战。
研发投入：口号响，钱包紧
更令人担忧的是数据背后的真相。尽管瞄准了这么多项目，公司实际掏出的研发费用仅为 6.62 亿元，同比减少 13.37%，占营收比重甚至不到 1%。把这个数字放到同行业里对比，平均水平高达 18.51 亿元，差距显而易见。这种投入力度，很难支撑起真正的创新转型，反而暴露了公司在战略重心上的犹豫。
言行不一：“再造新广药”路在何方？
现在的局面有些尴尬：一边喊着创新转型，一边把资金砸向低毛利的流通业务；一边说要重塑自身，一边研发投入不增反减。这种言行不一的做法，让市场不得不打上一个问号。如果无法解决战略与执行的矛盾，想要实现“再造一个新广药”的愿景，恐怕没那么容易，投资者需要的不仅是蓝图，更是真金白银的投入与实效。
